17. 퀄리티 투자

글로벌 우량 기업을 활용한 스마트한 성공 투자 전략 Quality Investing 궐리티 투자_로렌스 커닝햄, 토르켈 에이데, 패트릭 하그리브스_지음 20241220, p318
최고의 '안전마진'이 투자의 규모가 아니라 기업의 경쟁 우위에 달려 있다는 사실을 명확히 입증하는 책이다.
원서의 Quality Investing은 가치투자(Value Investing)라고 생각하면 안된다. 고품질에 기반을 두고 투자하는 이책의 핵심투자 전략 방식의 일종이다. 
퀄리티 투자는, 특정한 기업이 장기적으로 번창할 가능성을 높여줄(또는 낮춰줄) 구체적인 특성, 성향, 패턴 등을 짚어내는 하나의 방법론이다. 그 특징은, ①강력하고 예측 가능한 현금 창출 능력, ②높은 수준의 지속적인 자본 수익률, ③매력적인 성장의 기회이다. 
"주식 가격이 얼마인지에 상관없이, 좋은 기업은 일정 기간에 걸쳐 큰 자본을 매우 높은 수익률로 운용할 수 있는 회사다." 즉, 좋은 투자 대상 기업은 ①강력한 성장력, ②높은 자본 수익률을 갖춘 기업이다. 

1장. 빌딩 블록_Biulding Block(높은 수익률 가능케한 기본 요소)

1. 자본 배분

기업의 자본 배분 방식은, ①성장을 위한 자본 지출, ②광고, 판촉, R&D, ③인수합병(M&A), ④주주환원(배당, 자사주매입,소각 등)으로 분류할 수 있다. 
 
①성장을 위한 자본 지출(Capital Expenditures, CAPEX)
기존의 설비 등을 유지하는 비용과 신규 설비 추가와 구분한다. 유기적 성장을 위한 자본 지출에서 높은 수익이 발생하는 기업을 픽. 
②광고, 판촉, R&D
세계적인 브랜드 인지도, 소비자의 의식에 투자, 장기적으로 지속되는 효과. 광고비는 회계상 비용으로 처리하지만, 투자로 인식하는 경우도 있다. 기업이 어려우면 광고비부터 삭감하지만, 너무 오랫동안 줄이면 기업의 장기적 가치가 훼손될 수도 있다. R&D는 자산과 비용으로 인식하지만, 투여된 비용 만큼 수익으로 돌아오기 까지 시간이 걸리고 측정도 어렵다.
③인수합병(M&A)
유통망 확대, 기술 역량 강화 등 시너지 효과도 분명있지만, 이는 성공했을 때의 열매이고, 실패하는 경우가 많다. 무분별한 사업 다각화, 과도한 규모 확장, 의사 결정의 성금함. "지나친 다각화(diversification)는 곧 다악화(diworsification)일 뿐이다." - 피터린치 
경영진의 성과보너스가 외형 성과에 목표한 기업, 짧은 시간에 여러 기업 인수, 주력 사업이 부실한 상태에서 인수 등은 지양하고 의심하자. 
④주주환원(배당, 자사주매입,소각 등)
재투자, 매력적인 기회에 투입한 자금 이외 여분 현금은 주주들을 위해 사용해야 한다. 경기가 불황일 때가 아니라 기업가치가 낮을 때(주가가 하락할 때 내재가치 등을 분석하여)자사주 매입이 이뤄져야 한다. 
 

2. 자본 수익률

기업의 현재 차지한 위치와 경쟁 우위 현황을 판단할 수 있는 지표. 기업의 현금 투자 수익률을 견인하는 요인 세가지
 
①자산 회전율(asset turn)
기업의 자산 집약도를 측정하는 수치.  자산 집약도가 낮은 기업, 단점은 낮은 진입장벽(온라인 도박 시장). 그러므로 다른 경쟁 우위를 확보해야 한다. 예로, 도미노피자는 높은 브랜드 인지도, 다쏘시스템은 풍부한 지식재산권.
②매출 이익률(profit margin),
높은 수준의 매출 총이익률과 영업 이익률을 꾸준히 유지한다면, 적절한 원가 구조하에서 강력한 경쟁 우위를 지켜 나간다는 것으로 볼 수 있다. 
③현금전환율(cash conversion)
어쨌든, 기업의 현금을 가지고 수익을 창출해야 한다. 불호황일 때, 현금성 자산의 이동 보면 그 기업의 오너 혹은 경영진의 민낯이 보일 것이다. 
 

3. 다양한 성장 동력 

장기간에 걸쳐 기업이 얼마나 높은 비율로 성장할지를 판단하기 쉽지 않다. 투자하기에 적당한 기업은 제품 및 서비스의 최종 사용자 시장이 줄지 않고 계속 성장하는 회사다. 시장의 성장이 지체되면 가격할인, 판촉 정책으로 산업 전체를 망가뜨릴 수 있는 수단을 동원해서라도 시장 점유율 확보해야 한다는 압박감을 갖는다. 
 
①시장 점유율 확보
경기의 변동과 상관없이 독립적으로 성장 가능. 자사의 시장 점유율에 어느 정도 통제력을 갖는다. 지속적인 시장 점유율 확보 실적을 갖춘 기업은 매력적인 투자 대상이 될 수 있다. 
②지역 확장
지역확장의 성공 확률이 불확실한 상황에서 자사의 경쟁 우위를 새로운 지역에 성공적으로 이식한 경험이 있는 기업을 투자 대상으로 선호
③가격 책정, 제품 조합, 판매량
매출 성장을 이끄는 요인. 원가가 올라지 않아도 제품 가격을 올릴 수 있는 가격 결정력(pricing power)가 있는 기업은 고객이 그 회사의 제품에 대해 가격인상에 그다지 민감하게 반응하지 않기 때문이다. 명품(사치품),대체재와의 비교가 어려운 제품(산지 직송, 유기농 붙은 제품 등). 제품의 판매량 증가로 인해 매출이 추가로 발생해도 매출 총이익률에는 그다지 큰 영향을 미치지 않는다. 판매량 증가 전략은 제약회사나 소프트웨어 기업처럼 수익률이 높고 영업 레버리지가 큰 자본 경량화 산업에서 특히 가치가 높다.
④주기적 시장 성장
경기의 주기성은 양날의 칼과도 같다. 어떤 기업들은 경기가 활황일 때 유달리 높은 성장률을 보인다. 경기 호황을 틈타 진정으로 수익을 성장시킬 수 있는 기업을 투자 대상으로 찾는다. 메리어트, 인터컨티넨탈 같은 유명 호텔 그룹은 호황기일 때, 객실을 늘리고, 고객 혜택을 추가하며, 시장 점유율을 확보한다(호텔신라, 파라다이스, 강원랜드, 하나투어 등을 보고 반대로 내수 경기 호황기인지도...). 그리고 특정 기업의 주기적 시장 성장을 정확히 이해하여 호황기에는 성장세를 활용하고, 불황기에는 위험을 회피하는 능력을 쌓는다. 
⑤최종 사용자 시장의 구조적 성장
주기적 성장이 일시적인 실적 증가를 뜻하면, 구조적 성장은 지속적인 트렌드에 뒷받침되는 영구적인 실적 향상을 의미한다.
⑥성장 지속성
연간 수익률이 10%~15%에 걸쳐 있는 기업들이 지속적인 성장을 달성할 확률이 가장 높았으며, 그보다 높은 수익률을 기록한 기업들은 지속성이 떨어졌다.  핵심 원인은 자본 수익률과 관련이 있다. 
 

4. 우수한 경영진 

퀄리티 투자에서는 능력이 뛰어난 경영진이 있어야 퀄리티 기업이 아니다. (있으면 좋겠지.. 가치투자와 약간은 결이 다른 것 중 하나. ) 훌륭한 경영진은 주주들이 맡긴 돈을 지켜주는 엄격한 관린인으로 제 역할을 다해야 한다. 
①엄격한 관리인
인수합병 유혹을 거부하고 조직의 유기적 성장에 전념, 신중한 대차대조표 관리, 경기의 주기를 거스르는 과감한 투자 전략, 부채 차입 최소화하고 경기침체기를 기업에 유리한 방향으로 활용. 
②독립성, 장기적 비전, 끈기
③스포트라이트 피하기
경영진이 유명세를 얻었을 때, 공적, 사적 활동에 더 많은 시간을 쏟는다. 광고효과도 있지만. 
④사람을 중요시하는 경영진
기업내 인재교육원, 기회 부여 등으로 훌륭한 경영진 양성하는 기업. 모든 분야의 독자적인 CEO가 아니라.(테리스미스도)
⑤솔직함
좋은 경영진은 홍보부에서 준 두루뭉술한 표현에 의존하지 않고 해당 사안을 투명하고 직접적으로 언급한다. (주주총회 등)
⑥경고 사항
조직의 뛰어난 성과가 꼭 뛰어난 경영진의 작품인 것은 아니다. "우리가 기업의 성과를 인식하는 관점 중 상당 부분은 '후광 효과(Halo Effect)'의 영향을 받는다." 기업의 성과는 하나씩 따로 떼어 생각할 수 없는 수많은 요인에 의해 결정된다. 
 

5. 산업구조

퀄리티 기업의 잠재력을 판가름하는 중요한 결정 요인. 
 
①미니 독점
어떤 기업의 제품이 경쟁자가 제공하지 못하는 높은 가치를 고객들에게 안겨줄 때, 소비자들 마음속에 하나의 현상,  그 상황이 사람들 눈에 잘 띄지 않게. 이로 인해 기업의 재무적 혜택은 대단히 크다. 예, 담배회사, 조선산업 MRO, 미용장비의 소모품, 닌텐도 게임팩 등. 고객의 충성도에 따라 결정.  
②부분 독점
시장 전체가 아니라 일부에서 벌어지는 경쟁을 부분 경쟁(broken competition). 가장 보편적 형태는 '지역적 패권'. 이는 어느 지역에서만 어느 기업이 압도적 점유율을 차지하고 다른 지역은 그렇지 못한 상황을 의미한다. 예,하이네켄과 지역맥주.
또 다른 형태의 부분 경쟁은 전환 비용(switching cost, 소비자가 특정 제품을 사용하다가 다른 제품으로 바꿀 때 드는 비용)
예, 면도기, 휴대폰 등
③과점
복점(duopoly)시장을 예로 코카콜라와 펩시, 보잉과 에어버스는 서로 경쟁하며 무리한 가격인하 정책 등으로 인해 수익성이 낮아 지기 마련이다. 여기서 몇몇 경쟁자가 추가 되면, 일등 기업 이하의 과점기업들은 경쟁이 심각해진다. 그러니 투자대상은 선두에서 활약하는 기업. 1등 기업. 강력한 리더십을 바탕으로 광고 및 판촉 분야와 R&D 분야에서 경쟁 우위를 높여나가는 기업이 투자 선호 대상. 
④진입 장벽과 합리성
⑤합리성 메커니즘
특정 업계가 예기치 않은 일로 혼란에 빠졌을 때, 어떤 일이 벌어 질지 이해하는 일은 산업의 매력도를 측정하는 과정에서 반드시 거쳐야 하는 중요한 단계이다. 최고의 투자 대상은 장기적인 안목을 가지고 생각할 여유를 갖춘 산업이다. 
가격 할인 정책을 피하는 기업을 높이 평가,장기적 성과를 희생해서 단기적 실적을 높이는 대신 기업은 앞날을 내다보는 진정한 안목을 갖춘 경영진. 
⑥점유율 기부자 활용
어떤 업계에서 활동하는 기업들 중 유동 경쟁력이 약한 시장 참여자들을 '점유율 기부자(share donator)'라고 한다. 즉, 경쟁자들에게 시장 점유율과 수익을 꾸준히 넘겨주는 역할을 맡은 기업. 
오랜 시간이 흘러도 시장의 역동성에 큰 변화가 없고 경쟁도 합리적으로 이뤄지는 산업은 앞으로도 계속 비슷한 모습을 유지할 가능성이 크다.
⑦무관심에서 비롯되는 안전
틈새시장. 상대적 규모는 작고 큰 성장성도 없고, 훌륭한 기업이 되는 것은 아니지만, 경쟁사들이 시장을 혼란스럽게 할 위험성이 낮으므로 매력적인 구조가 장시간 지속되는 경향이 있다. 
 

6. 고객 혜택

①무형의 혜택(intangible benefit)
브랜드 이미지, 제품의 원가에 이해할 수 없는 부분인 객관적으로 측정하기 어려운 무형의 가치. 로레알, 에스티로더, 명품등.
②보증의 혜택
소비자들은 자신이 가장 신뢰할 수 있고 가장 품질이 우수한 제품을 발견했다는 사실을 알게 되는 순간, 그 제품을 손에 넣기 위해 기꺼이 추가 비용을 지불한다. 즉, 신뢰성이라는 가치를 얻기 위해 기꺼이 추가 비용을 지불하는 것이다. 보증의 혜택은 기업의 평판을 바탕으로 형성된다. 신성기업이 이미 높은 평판을 구축한 기업과 경쟁하기는 거의 불가능하다. 
③편리함의 혜택
소비자들이 필요한 물건을 가까운 데서 쉽게 구매할 수 있게 해주는 것은 고객에게 분명한 혜택을 안겨주는 방법이다. 
④고객 유형
 

7. 경쟁 우위

①기술력
기술력을 기반으로 한 경쟁 우위에서 가장 중요한 것은 지속 가능성이다. 시장을 이끄는 선두 주자들은 R&D에 오랜 시간이 필요한 제품을 점진적으로 혁신함으로써 새로운 경쟁자가 시장에 진입하는 일을 막을 수 있다. 구글(Google)은 전사 차원에서 끊임없이 수집 중인 사용자 데이터를 제품의 알고리즘을 가다듬는 데 활용함으로써 인터넷 검색 성능을 개선한다. 
②네트워크 효과
사용자가 늘어날수록 시스템의 가치가 높아지는 현상을 네트워크 효과(network effect)라고 부른다. 네트워크 효과가 너무 강력하면 역효과로 독점적인 권력으로 인한 정부의 간섭. 
③유통(distribution)
경쟁자들보다 더 효과적으로 고객들에게 제품과 서비스를 전달하는 능력. 
 

2장. 특별한 경영성과를 가능케한 패턴

패턴들을 주의 깊게 들여다보면 서로 다른 기업들이 얼마나 다양한 방식으로 우리가 추구하는 재무적 폭표를 달성하는지 알게 된다. 그 중 그 패턴들을 전부 갖춘 기업은 하나도 없다. 하나만 있어도 충분하다. 
 

1. 반복 매출(recurring revenue)

어느 기업에서 제품을 구매한 소비자들이 같은 기업에서 서비스나 제품을 추가로 구매할 때 발생한다. 넷플릭스.
반복 매출의 비중이 높으면 재무적 안전성 증가, 현금 흐름의 예측 가능성도 향상된다. 경기의 주기성이 강한 시장에서 활동하는 기업들. 렌털 업체. 엘레베이터 기업. 코웨이..현대엘레베이터
 
①선판매 제품
선판매 제품이 반복 매출 하면 2배의 수익성을 달성할 수 있다. SAP, 마이크로소프트.  선판매 제품의 록인(lock-in)효과의 잠재적 위험 요소는, 고객이나 공급업체가 그 기업의 독점 관계를 인지하게 된다는 것이다. 공급업체는 공급단가를 올리려 할 것이고 고객은 가격을 깍으려고 할 것이다. 만회하려면 반복 매출의 수익이 필요하다. 
②라이선스 모델
소프트웨어 산업. 소프트웨어 설치, 유지 보수, 기술지원, 업그레이드 등 AMC. 꾸준한 수익을 줄 것이다. 
③서비스 모델
선판매 제품의 유지보수, 점검 서비스 등 후속매출. 장비에 고장이 발생해서 소유자에게 막대한 경제적 손실이 돌아갈 가능성이 클 때도 서비스 모델이 위력을 발휘함. 선박 MRO시장. 
④구독 서비스(subscription service)
보상이 적은 형태의 반복 매출. 휴대폰 요금제. 시장 분석가들에게 시중 제품의가격 데이터를 전달하거나 은행의 신용 평가 담당자에게 고객의 신용 기록을 제공하는 비즈니스(nice평가정보)
⑤고객 밀도와 네트워크 효과
고객 밀도가 높을수록 반복 매출을 올리는 데 들어가는 비용은 낮아지고 이익은 늘어난다. 대규모 서비스 네트워크를 보유한 제조 기업들은 소비자들에게 근접성의 혜택을 제공한다. 
⑥수익성 효과
마이너스 운전 자본 비용, 신속한 현금 흐름, 적은 설비 투자 같은 요인이 전부 합쳐져서 조직의 성장이 뒷받침되는 기업은 그리 흔치 않다. 반복 매출은 비즈니스의 수익성을 구성하는 주요 요인 중 하나로 인식돼야 한다. 엘레베이터 장비의 선판매 수익은 낮을 수도 있지만, 제품 판매가 완료되면 몇 년에 걸쳐 연금(annuity) 비슷한 현태의 서비스 매출이 발생한다. 
 

2. 우호적인 중개자

 
①전문가의 손길
기업의 높은 가치를 안겨주는 중개자. 임플란트나 치약 등 환자와의 중개자 치과의사. 또 다른 영업맨
②록인(Lock-in)
차별화
 

3. 유료 도로

틈새시장에서 활동하는 기업들은 자신들보다 규모가 크고 안정적인 산업에 속한 기업 고객들이 판매하는 제품이 하나씩 팔려나갈 때마다 수익의 작은 일부를 자사의 매출로 돌리는 혜택을 얻는다. 이를 유료 도로(toll roads)라고 함. 
 
①절대적 표준
신용 평가 산업. 구조가 안정적, 진입 장벽도 높음. 독립적인 평가 및 테스트 서비스 기업들은 재무 감사, 공급망 관리, 소비재 상품 리뷰 같은 다양한 영역에서 활동한다. 특히 괙의 제품이나 서비스에서 발생한 오류가 큰 위험으로 이어질 가능성이 있을 때 이 기업들의 가치는 빛을 발한다. 
"훈련" 마이크로소프트의 엑셀 소프트웨어 . 잘 훈련된 학생들을 기업이 원하고.
②마법의 재료(magic ingredients)
제품의 생산과정에서 상대적으로 낮은 가격으로 높은 가치를 창출하는 투입물을 일컫는 말. 
③산업 구조와 수익성
유료 도로를 점거하는 기업들은 대부분 독점이 아니라 과점을 이루고 있다. 
 

4. 저가 플러스

가격할인과 함께 다른 차별화 요소가 합쳐지면 퀄리티 기업의 매력적인 패턴으로 바뀔 수 있다. 이런 전략을 '저가 플러스(low-price plus)'라고 한다. 이케아, 인디텍스, 코스트코
 
①저가를 표방하는 비즈니스 모델
저가 브랜드 성공 요인, 차별화, 품질, 규모
②저비용 제곱 전략
제품의 생산 원가를 낮추는 것과 더불어 다양한 방법으로 비용을 절감해나가면서 경쟁 우위를 확보하는 전략. 
코스트코는, 팰릿 위 물건, 교외에 위치, 특정 신용 카트 아니면 현금 결제만 등 하나하나의 비용 절감 요소가 그렇게 크지 않을 수 있지만, 이것이 모여 하나의 목표, 즉 고객에게 낮은 가격으로 상품을 판매한다는 목표. 
③은행: 숨겨진 저비용의 승자
퀄리티 기업들이 많이 포진한 분야는 아니지만,웰스 파고(Wells Fargo). 
 

5. 가격 결정력(pricing power)

어느 기업이나 물가 상승분을 뛰어넘는 수준으로 제품의 가격을 계속 올릴 수 있다면 매출과 수익은 분명히 증가. 
 
①회색 그림자, brand power, 명품
②조건적 가격 결정력
상황에 따라 형태가 다양하게 달라 질 수 있어서 시장에서 대체로 저평가되는 경향이 있다. 그로 인해 퀄리티 투자자들에게 뜻밖의 잠재적 가치를 주기도 함. 
③가치 상승과 가격 인상
제품의 가치를 높이는 대신 가격을 인상할 수 있는 능력이다. 소프트웨어 산업. 제품의 기능을 약간 올리고 가격을 크게 인상.
④부정적 측면: 제품 가격 하락
기술 혁신으로 인한 대량 생산. 컴퓨터 하드웨어 산업. 반도체 지수.
 

6. 브랜드의 힘

세상에 널리 이름이 알려지는 것은 성공이라는 방정식의 한 부분일 뿐이다. 진정으로 성공하는 브랜드는 제품, 디자인, 이미지 등 모든 측면에서 차별화된 가치를 제공한다. 승리하는 브랜드는 논리적이든 감정적이든 고객들에게 친숙한 느낌을 안겨주고 그들의 삶에 밀접하게 접근한다. 한마디로 대중들에게 사랑을 받는다. 산업구조도 한 몫 한다. ex 루이비똥, 애플
①유산: 시간이 가치를 더해주는 브랜드
②신뢰와 일관성
브랜드는 약속이다. 브랜드 이름 안에는 제품의 품질과 특징에 관한 보증서가 고스란히 녹아 있다. 해당 브랜드가 존재하는 한 끝가지 약속을 지켜야 한다. 
③규모의 이점
규모가 크면 제품의 마케팅과 유통에 훨씬 유리하다. 
④강력한 브랜드를 활용한 성장 촉진
브랜드 파워는 혁신과 확정을 통해 향상된다. 
⑤포트폴리오 기업
다각화된 브랜드 포트폴리오는 일부 부진한 제품의 손실을 메워준다. 
⑥브랜드 수명
브랜드의 가치를 가장 단순하게 평가하는 기준 중 하나가 지속성이다. 오래 살아남으려면 모방할 수 없는 특성을 갖춰야 한다. 오랜 성장을 가능케 하는 분명한 경쟁 우위가 있어야 한다. 
 

7. 혁신

혁신은 매출을 늘려주고 가격 결정력을 강화한다. 매출 총이익률이 높은 기업은 R&D, 광고, 판촉, 유통 등에 투자해서 비즈니시스를 보호하고 성장시킬 자금이 풍부하다. 선순환의 성장주기 구축. 노보 노디스크(Novo Nordisk)는 R&D 주도 혁신. 경쟁 우위 확보로 자본 수익률을 꾸준히 증가, 영업이익률, 강력하고 지속적징 성장 실적. 
 

8. 전방 통합

생산자가 유통 혹은 판매 과정을 직접 통제하기 위해 사업 영역을 확장하는 전략. forward integration. 형태는, 직영 매장 운영, 프랜차이즈, 라이선스, 인터넷 판매 등의 전략
전방 통합 전략이 기업에 높은 수익을 준 이유는 디자인, 제조, 브랜딩 같은 사슬 전반에 걸쳐 밖으로 유출되는 가치를 대폭 줄임. 다만, 유통 업무를 직접 처리하면 고정 비용이 증가하고 운영의 유연성이 줄어든다.
 

9. 시장 점유율 확보

규모의 경제
 

10. 글로벌 역량과 리더십

비즈니스의 규모보다는 차별화된 제품이나 우수한 비즈니스 모델이나, 제품 측면에서 해외 시장의 경쟁자들과 맞서 싸워나갈 능력이 있어야 한다. 
 

11. 기업 문화

신뢰성은 퀄리티 기업이 보유한 공통적인 특징이다. 장기적 시야, 실행력, 자기 영속성. 
 

12. 복제 비용

 

3장. 함정: 잠재적 위험 요소

1. 주기성

최종 사용자 시장의 수익성은 시간의 흐름에 따라 예측 불가능하게 등락을 거듭한다. 거의 모든 기업은 시장의 변동에 따라 크고 작은 우역곡절을 겪는다. 경기의 주기성에 노출된 기업은 가치 창출에 제동이 걸리기도 하고, 조직의 구조적인 문제가 일시적으로 가려지기도 한다. 
신중한 투자자들은 주기의 변동 폭이 큰 업계에는 될수록 투자를 피해야 한다고 한다. 대표적 예로, 에너지나 광산처럼 원자재(commodity)를 판매하는 산업이다. 
고객의 자본 지출에 비즈니스의 운명을 맡기는 기업에는 될수록 투자를 피하는 편이다. 지속성 제품(flow product)은 경기에 영향을 덜받고, 어쨌든 여분의 부품과 주기적인 유지 보수가 필요하다. 다만, 불황일 때도 수익이 크게 떨어지지 않고 호황일 때도 크게 오르지 않는다. 
 

2. 기술적 혁신

혁신은 기업의 운명을 절망의 수렁으로 몰아 넣는 가혹하고 파괴적인 힘이다. 중대한 기술적 혁신의 여지가 존재하는 산업에는 투자를 피한다. "그 기업의 제품이 지금부터 10년이 지난 뒤에도 비슷한 형태로 시장에 남아 있을 것이냐?" 화장품, 엘리베이터, 신용정보회사, 증권사.
대규모 혁신
 

3. 의존성

어느 기업이 자체적인 통제를 벗어난 외부적인 요인에 많은 것을 의존해야 할 때 리스크는 증가한다. 
①정부
정부의 행동은 정치적인 성격을 띠는 데다 예측도 어려우므로 기업을 번영으로 이끌 수도 있는 반면 몰락으로 이끌 수도 있다. 통신, 공익, 정유, 광산 기업등은 그런 성향이 더 심하다. 
②집중화의 리스크
특정 소수의 고객에게만 지나치게 의존해서 사업을 수행하면, 집중화(concentration)의 리스가 생긴다. 
 

4. 고객 취향의 변화

강력한 경쟁 우위라고 여겨졌던 고객 혜택이 고객 취향의 변화에 따라 순식간에 쓸모없어지고, 최고의 경쟁력을 자랑하던 기업들의 우면이 갑자기 위태로워지기도 한다. 혜택, 유행, 대체재등
 

4장. 프로세스 구축: 퀄리티 투자의 실행 방안 

퀄리티 투자 과정에서는 저지르기 쉬운 실수를 줄이는 것이 투자 성공의 열쇠다.

 
1. 도전 요소

①단기적 사고와 싸우기. 장기적인 게임에서는 섣부르고 경박한 투자를 일삼는 사람보다 꾸준하고 끈기 있게 투자하는 사람에게 승리가 돌아간다. 
②퀄리티에 대한 주관적 판단보다 숫자에 집착하는 경향 극복하기. 수량 데이터에 집착하지 말고 정성적으로 판단하라. 겉으로는 그런 수치들이 기업의 실체를 가장 잘 드러내는 증거처럼 보이지만, 이는 경영진이 임의로 결정한 회계 항목이나 자의적인 할인율처럼 수없이 많은 주관적 판단의 결과물일 뿐이다. 더구나 퀄리티 기업들의 빌딩 블록, 패턴, 그리고 함정(산업구조, 가격결정력, 경기의 주기성 등)같은 요소가 전혀 반영되어 있지 않다.
③퀄리티 기업이 가장 흥미로운 투자 대상이 아닐 수 있다는 점을 받아 들이기, 투자란 아직 발견되지 않은 보물을 찾아나서는 지적인 탐구의 여정과 다름없다. 다만, 기업들의 '퀄리티'는 모든 사람이 익히 알고 있다. 퀄리티 투자에 성공하기 위해서는 자극적이고 흥미 진진해 보이는 뭔가를 발견하고자 하는 유혹에서 벗어나야 한다.
④퀄리티 기업의 주식이 종종 비싸게 보인다는 점을 인정하기.
 

2. 매입의 실수

①하향식 투자 전략보다는 상향식(bottom-up) 투자 전략. 하향식 투자는 투자자가 확신이 부족한 상태에서 투자를 결정하는 실수를 벌인다. 
②낙관주의는 투자 실수를 가장 많이 유발하는 원인 중 하나다. 과도한 자신감(overconfidence)은, 자신이 소유한 지식과 경험의 한계를 넘어 다른 곳을 기웃거리면 오류를 저지를 위험성이 커진다.
③투자자들이 부채와 관련된 실수를 저지르는 시기는 대부분 경기가 좋을 때다. 부채의 부정적 측면을 외면하는 것보다 더 위험한 일은 없다. 
 

3. 보유의 실수

퀄리티 투자의 필수 요건 중 하나는 훌륭한 기업의 주식을 매입하고 장기간 보유하는 것이다.
①끓는 물속의 개구리
한 분기나 한 해 만에 위대한 기업에서 평범한 기업으로 추락하는 경우는 드물다. 투자자들은 기업의 점진적 쇠퇴를 분석할 수 있는 도구를 스스로 개발해서 무사안일주의에서 벗어나고 나날이 쌓여가는 문제를 정면으로 바라봐야 한다. 작은 문제라도 철저하게 확인하는 자세가 필요하다.
②어떤 기업에 문제가 생기면 시장은 곧바로 알아 차린다. 따라서 그 기업의 주당 수익률도 그만큼 감소할 것이다. "그 말이 옳아 , 그렇지만, "라고 말하며 어떤 기업의 주식을 계속 보유하고 있다면, 십중팔구 투자 실수로 이어질 것이다. 
③회계 조작의 경고음은 기업이 몰락한다는 강력한 신호라고 봐야 한다. 아주 작은 실수라도, 공시에 올라오는 정정공시 등을 살펴 보고 판단하라. 
④소유 효과
엄격한 조사와 분석을 거쳐 특정 기업의 주식을 매입하고 이를 오랫동안 보유한느 퀄리티 투자자들은 행동경제학자들이 '소유 효과(endowment effect)'라고 이름 붙인 편견에 빠질 수 있다. 자기가 소유한 대상에 너무 집착한 나머지 여기에 과도한 가치를 부여하는 심리를 뜻한다. '애착', 아무리 장기 투자 전략가도 세상의 모든 것은 변한다는 사실을 인정하는 조화로운 사고방식을 지녀야 한다. 그런 변화의 양상을 유심히 관찰하는 일은 투자 프로세스의 중요한 부분이다. "추적"
 

4. 기업가치 평가와 시장의 주가

기업 가치 평가의 효과는 강력하다. 애널리스트들이 어떤 기업의 주가가 저렴하다고 말하는 순간, 투자자들은 그 기업의 주식을 사고 싶은 유혹을 느낀다. 퀄리티 투자 전략을 구사하기 위해서는 기업의 '퀄리티'를 첫번째로 강조하고 기업가치는 두번째로 생각해야 한다. 
전통적이 기업가치 평가 방식(ex DCF. Discounted Cash Flow, 미래의 영업활동에서 기대되는 현금 흐름을 적절한 할인율?!로 할인해 현재의 기업 가치를 산출하는 방법)에는 한계가 있다. 몇몇 변수를 조정하면..
'가치'에 수치화된 실적에 지나친 비중을 부여하는 것은.. 아니지. 기업의 가치보다 기업의 퀄리티를 우선순위에 두고 투자대상 기업을 평가하면 장기적 기회를 포착하는데 도움이 된다. 
 

5. 정확한 투자 프로세스 구축 및 실수 줄이기

투자자는 대상 기업에 대한 지식이 풍부할수록 더 훌륭한 투자 결정을 내릴 수 있다.
①기업실사 체크리스트에는 투자 대상 기업이 반드시 갖춰야 하는 자질과 기업 실사 과정에 필요한 주요 단계가 빠짐없이 담겨 있어야 한다. 또 이전의 실수에서 얻은 교훈도 꼼꼼히 기재하고 주기적으로 갱신할 필요가 있다.
②관성 분석(interria analysis), 투자 포트폴리오에서 실제로 달성된 성과와 그 포트폴리오에 손을 대지 않고 그대로 놓아 두었을 때 어떤 성과가 났을지를 가상으로 비교해 보는 분석 방식이다. 
③중요한 실천 사항은 자신이 소유한 심리적 편견을 인지하고 여기에 맞서 싸우는 것이다. 확증편향, 사후 확신 편향, 결과 편향 같은 인지적 오류. 심리적 편견의 영향력을 줄이는 가장 기본적인 방법은 투자 대상 기업의 실적을 따지기보다 이미 확립된 투자 프로세스를 정확히 밟아나가는데 최선을 다하는 것이다. 즉, 시장이 요동쳐도 자신의 투자 원칙을 지켜라. 
"생각하기는 쉬우나 행동하기는 어렵다. 그러나 세상에서 가장 어려운 일은 생각에 따라 행동하는 것이다." -괴테_Goethe
 
☆퀄리티 투자 철학과 전략은 기본 원칙